Maximiser le portage & Minimiser la sensibilité aux taux et spreads
| « Dans un environnement où la courbe des spreads s’est aplatie, les obligations de maturité plus longue n’offrent plus un supplément de rendement suffisant pour justifier leur sensibilité accrue aux mouvements de marché » Emma Otmani, CFA – Junior Portfolio Manager chez IVO Capital Partners |
La vue d’IVO Capital Partners
- Gestion dynamique : le fonds ajuste activement la duration aux opportunités de marché identifiées.
- Courbe des spreads aplatie : un contexte inédit qui rend l’horizon court plus efficient, sans renoncer à un portage attractif.
- Résilience en stress : les obligations à duration courte offrent un drawdown historiquement plus contenu et un rétablissement plus rapide en période de choc.
- Momentum favorable : la réouverture du marché primaire, combinée aux rachats anticipés sur titres callables décotés, crée des leviers additionnels d’upside dans la construction du portefeuille.
Dans l’univers corporate émergent, le contexte d’investissement est aujourd’hui dominé par un constat clair : l’aplatissement marqué de la courbe des spreads. Les rendements offerts par des maturités différentes sont devenus très proches les uns des autres, ce qui réduit l’intérêt économique de porter davantage de duration. Si la duration est souvent décrite comme un indicateur de sensibilité aux taux, elle mesure aussi la sensibilité du prix aux variations des spreads de crédit, toutes choses égales par ailleurs. Ainsi, dans un environnement où la courbe des spreads s’est aplatie, les obligations de maturité plus longue n’offrent plus un supplément de rendement suffisant pour justifier leur sensibilité accrue aux mouvements de marché. Dans ce cadre, les stratégies à duration courte permettent de se positionner sur la partie la plus efficiente de la courbe : celle où le portage reste attractif, le risque plus lisible, et la stabilité des prix optimisée.
Duration courte : un équilibre optimisé entre rendement et visibilité
Cette année, la courbe des spreads s’est aplatie sur l’ensemble des segments du crédit émergent, réduisant fortement l’intérêt d’allonger la duration pour capter davantage de prime de risque. Aujourd’hui, l’extension de maturité est devenue faiblement rémunératrice dans un marché où les spreads se sont resserrés.
Ainsi, une obligation BB à 4 ans n’offre qu’environ 21 points de base de spread supplémentaires par rapport à une obligation BB à 3 ans, soit un gain marginal au regard de la sensibilité additionnelle aux mouvements de marché. Sur le segment B, l’écart est encore plus faible : seulement ~10 points de base entre 3 ans et 4 ans. Il n’est donc plus nécessaire d’ajouter de la duration pour obtenir un spread supérieur, la pente de rémunération liée au temps étant devenue moins attractive.
Par ailleurs, la courbe des spreads sur le segment BB peut sembler inversée sur certaines maturités, en particulier lorsque l’on compare des obligations à duration 7 ans versus 6 ans ou 5 ans. Cette inversion s’explique à la fois par l’aplatissement de la courbe des spreads et par un biais lié aux profils des émetteurs. En effet, les obligations à duration longue sont émises par des émetteurs plus solides, ce qui se traduit mécaniquement par des spreads plus serrés, créant l’illusion d’une inversion alors qu’il s’agit d’obligations d’émetteurs différents et non directement comparables sur une base homogène.
Dans cet environnement, une stratégie focalisée sur la duration courte apparaît donc optimale, car elle permet de maximiser le portage tout en limitant l’exposition aux mouvements de marché et en préservant une liquidité accrue, sans renoncer à une prime de crédit significative. Enfin, les perspectives macroéconomiques renforcent également l’attractivité des durations courtes : JP Morgan anticipe une remontée du 10Y UST à 4.35% fin 2026, portée par les inquiétudes fiscales américaines et une hausse attendue de la prime de terme.
Une fenêtre d’incertitude réduite sur le crédit
De plus, les obligations à maturité courte sont valorisées par des facteurs immédiats et observables (liquidité, refinancement, proximité d’un call), contrairement aux maturités longues, davantage influencées par des projections financières de moyen ou long terme. Cela améliore la lisibilité du risque et la visibilité du rendement pour l’investisseur en corporate émergent.
Un support technique plus solide sur le secondaire
En période de stress de marché, les investisseurs réduisent d’abord les expositions les plus sensibles aux mouvements de valorisation (mark-to-market) — typiquement les longues maturités car leur prix réagit plus fortement aux variations de taux et de spreads, ce qui les rend plus volatiles. Les obligations courtes, en revanche, génèrent moins de variation de prix et subissent généralement moins de ventes forcées sur le marché secondaire. Parce qu’elles se rapprochent rapidement de leur échéance, leur valorisation redevient aussi plus prévisible avec le temps, et le retour au pair est plus rapide, grâce à une échéance plus proche.
Résilience en stress : l’exemple de Suzano
L’exemple des obligations de Suzano illustre l’efficience de l’horizon court en période de choc. Après la dislocation du Liberation Day début avril, l’obligation Suzano 28 (duration courte) a retrouvé son prix pré-évènement en 13 jours, contre 59 jours pour Suzano 47. À profil de crédit comparable, la maturité courte a démontré une vitesse de rétablissement nettement supérieure, soulignant l’importance d’un positionnement sur l’horizon le plus efficient lorsque la rémunération de la duration est devenue marginale.
Réouverture du marché primaire et opportunités autour des calls
Après une période de ralentissement en 2022–2023, le marché primaire émergent s’est réactivé en 2024, particulièrement sur le segment High Yield. Chez IVO Capital Partners, nous ciblons des obligations callables traitant en dessous de leur prix de rappel, où un rachat ou refinancement anticipé permet de créer un potentiel d’upside et une asymétrie de rendement (exemples : les obligations Aydemt 27 et Edvln 26). Nous identifions également un gisement d’alpha plus large : des émetteurs fortement décotés pour lesquels le marché primaire était fermé, et dont le retour avec des plans de refinancement crédibles a réduit le risque perçu et resserré l’écart de valorisation, offrant des opportunités de performance additionnelle dans la construction du portefeuille (exemples : les obligations Weschi 26 et Aragvi 26).
Conclusion : la duration courte, un atout dans la gestion obligataire actuelle
Dans le corporate émergent, les obligations à duration courte doivent être appréhendées non comme un choix tactique dicté par la seule volatilité des taux, mais comme une approche rationnelle d’arbitrage sensibilité/portage dans un environnement de courbe de spreads aplatie. Aujourd’hui, la prime de spread offerte par l’extension de maturité est devenue marginale et ne compense plus le coût de sensibilité taux/spreads sur les obligations longues.
Dans ce cadre, la duration courte s’impose comme un ancrage d’efficience : capter un carry élevé, conserver une meilleure lisibilité du risque crédit, et maintenir un profil technique plus défensif sur le secondaire, particulièrement en période de stress mark-to-market.
Au-delà du constat de courbe, l’horizon court bénéficie aussi d’un catalyseur fort d’opportunités. Dans un marché primaire rouvert, les plans de refinancement crédibles des émetteurs émergents et les rachats anticipés d’obligations courtes callables (via exercices de call ou refinancement) créent un potentiel d’upside additionnel. Ce moteur de performance est par construction plus présent sur les maturités courtes, et constitue aujourd’hui un levier visible d’alpha pour les portefeuilles gérés activement.
Au sein du fonds IVO Emerging Markets Corporate Debt, la duration a été activement réduite à 2.9 ans (vs 4.6 ans en septembre 2023), reflétant cette démarche consistant à maximiser le portage tout en minimisant la volatilité. Malgré cette réduction significative de la duration, le rendement du fonds reste de 7.1% en euros, soit un portage nettement supérieur aux fonds monétaires en euros, qui rémunèrent actuellement environ 2.1%. Cela confirme qu’un positionnement court peut réduire la sensibilité marché, sans pour autant sacrifier la rémunération du risque crédit.
Sources : IVO Capital Partners, Bloomberg, JP Morgan. Toutes les données financières datent du 01/12/2025.
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