Focus sulle obbligazioni a breve durata nei mercati emergenti

Massimizzare il carry e ridurre al minimo la sensibilità ai tassi e agli spread

Il punto di vista di IVO Capital Partners

• Gestione dinamica: il fondo adatta attivamente la duration alle opportunità di mercato individuate.
• Curva degli spread appiattita: un contesto senza precedenti che rende più efficiente l’orizzonte a breve termine, senza rinunciare a un carry interessante.
• Resilienza allo stress: le obbligazioni a breve durata offrono un calo storicamente più contenuto e una ripresa più rapida nei periodi di crisi.
• Momento favorevole: la riapertura del mercato primario, unita ai rimborsi anticipati sui titoli callable in ribasso, crea ulteriori opportunitàdi rialzo nella costruzione del portafoglio.

Nel mondo corporate emergente, il contesto degli investimenti è oggi dominato da una constatazione chiara: il marcato appiattimento della curva degli spread. I rendimenti offerti dalle diverse scadenze sono diventati molto simili tra loro, il che riduce l’interesse economico di aumentare la duration. Anche se la duration viene spesso descritta come un indicatore della sensibilità ai tassi, misura anche la sensibilità del prezzo alle variazioni degli spread creditizi, a parità di altre condizioni. Pertanto, in un contesto in cui la curva degli spread si è appiattita, le obbligazioni con scadenze più lunghe non offrono più un rendimento aggiuntivo sufficiente a giustificare la loro maggiore sensibilità ai movimenti di mercato. In questo contesto, le strategie a duration breve consentono di posizionarsi sulla parte più efficiente della curva: quella in cui il carry rimane interessante, il rischio è più chiaro e la stabilità dei prezzi è ottimizzata.

Breve durata: un equilibrio ottimale tra rendimento e visibilità

Quest’anno la curva degli spread si è appiattita su tutti i segmenti del credito emergente, riducendo notevolmente l’interesse ad allungare la duration per ottenere un premio di rischio maggiore. Oggi, l’estensione della scadenza è diventata poco redditizia in un mercato in cui gli spread si sono ridotti.

Quindi, un’obbligazione BB a 4 anni offre solo circa 21 punti base di spread in più rispetto a un’obbligazione BB a 3 anni, il che rappresenta un guadagno marginale rispetto alla maggiore sensibilità alle oscillazioni di mercato. Nel segmento B, il divario è ancora più ridotto: solo circa 10 punti base tra la durata a 3 e quella a 4 anni. Non è quindi più necessario aumentare la duration per ottenere uno spread più elevato, dato che il rendimento legato al tempo è diventato meno interessante.

Inoltre, la curva degli spread nel segmento BB può sembrare invertita su alcune scadenze, soprattutto quando si confrontano obbligazioni con duration di 7 anni rispetto a quelle di 6 o 5 anni. Questa inversione si spiega sia con l’appiattimento della curva degli spread sia con una tendenza legata ai profili degli emittenti. Infatti, le obbligazioni a lunga durata sono emesse da emittenti più solidi, il che si traduce automaticamente in spread più stretti, creando l’illusione di un’inversione, mentre in realtà si tratta di obbligazioni di emittenti diversi e non direttamente comparabili su una base omogenea.

In questo contesto, una strategia incentrata sulle scadenze brevi sembra quindi la scelta migliore, perché permette di massimizzare il carry limitando al contempo l’esposizione alle oscillazioni di mercato e mantenendo una maggiore liquidità, senza rinunciare a un premio di credito significativo. Infine, anche le prospettive macroeconomiche rafforzano l’attrattiva delle durate brevi: JP Morgan prevede un rialzo del 10Y UST al 4,35% a fine 2026, spinto dai timori sul fisco americano e da un atteso aumento del premio di termine.

Un margine di incertezza ridotto sul credito

Inoltre, le obbligazioni a breve scadenza sono influenzate da fattori immediati e osservabili (liquidità, rifinanziamento, vicinanza a un’opzione di riscatto), a differenza di quelle a lungo termine, che dipendono maggiormente dalle proiezioni finanziarie a medio o lungo termine. Questo migliora la comprensione del rischio e la visibilità del rendimento per chi investe nel mercato obbligazionario aziendale emergente.

Un supporto tecnico più solido nella scuola secondaria

Quando il mercato è sotto pressione, gli investitori riducono innanzitutto le esposizioni più sensibili alle variazioni di valore (mark-to-market) — in genere quelle a scadenza lunga, perché il loro prezzo reagisce in modo più marcato alle variazioni dei tassi e degli spread, il che le rende più volatili. Le obbligazioni a breve termine, invece, generano minori oscillazioni di prezzo e in genere subiscono meno vendite forzate sul mercato secondario. Dato che si avvicinano rapidamente alla scadenza, anche la loro valutazione diventa più prevedibile col passare del tempo e il ritorno al valore nominale è più rapido, grazie alla scadenza più vicina.

Resilienza sotto stress: l’esempio di Suzano

L’esempio delle obbligazioni Suzano mostra quanto sia efficace un orizzonte temporale breve in periodi di crisi. Dopo lo shock del Liberation Day all’inizio di aprile, l’obbligazione Suzano 28 (durata breve) è tornata al prezzo pre-evento in 13 giorni, contro i 59 giorni della Suzano 47. A parità di profilo di credito, la scadenza breve ha dimostrato una velocità di recupero nettamente superiore, sottolineando l’importanza di posizionarsi sull’orizzonte più efficiente quando il rendimento della durata è diventato marginale.

Riapertura del mercato primario e opportunità legate alle opzioni call

Dopo un periodo di rallentamento nel 2022–2023, il mercato primario emergente ha ripreso slancio nel 2024, soprattutto nel segmento High Yield. Noi di IVO Capital Partners puntiamo sulle obbligazioni callable che vengono scambiate al di sotto del loro prezzo di rimborso anticipato, dove un rimborso o un rifinanziamento anticipato permette di creare un potenzialedi rialzo e un’asimmetria di rendimento (esempi: le obbligazioni Aydemt 27 e Edvln 26). Identifichiamo inoltre una fonte di alfa più ampia: emittenti fortemente sottovalutati per i quali il mercato primario era chiuso e il cui ritorno, accompagnato da piani di rifinanziamento credibili, ha ridotto il rischio percepito e ridotto lo spread di valutazione, offrendo opportunità di performance aggiuntiva nella costruzione del portafoglio (esempi: le obbligazioni Weschi 26 e Aragvi 26).

Conclusione: la duration breve, un punto di forza nell’attuale gestione obbligazionaria

Nel settore corporate emergente, le obbligazioni a breve durata non vanno viste come una scelta tattica dettata solo dalla volatilità dei tassi, ma come un approccio razionale di arbitraggio tra sensibilità e carry in un contesto di curva degli spread appiattita. Oggi, il premio di spread offerto dall’estensione della scadenza è diventato marginale e non compensa più il costo della sensibilità ai tassi e agli spread sulle obbligazioni a lungo termine.

In questo contesto, la duration breve si afferma come un punto di riferimento per l’efficienza: ottenere un carry elevato, mantenere una maggiore chiarezza sul rischio di credito e conservare un profilo tecnico più difensivo sul mercato secondario, soprattutto in periodi di stress mark-to-market.

Al di là dell’andamento della curva, anche l’orizzonte a breve termine beneficia di un forte catalizzatore di opportunità. In un mercato primario che si è riaperto, i piani di rifinanziamento credibili degli emittenti emergenti e i rimborsi anticipati delle obbligazioni a breve termine callable (tramite esercitazione del diritto di call o rifinanziamento) creano un potenzialedi rialzo aggiuntivo. Questo motore di performance è, per sua natura, più presente sulle scadenze brevi e costituisce oggi una leva visibile di alfa per i portafogli gestiti attivamente.

All’interno del fondo IVO Emerging Markets Corporate Debt, la duration è stata attivamente ridotta a 2,9 anni (rispetto ai 4,6 anni di settembre 2023), riflettendo questa strategia volta a massimizzare il rendimento da portage riducendo al minimo la volatilità. Nonostante questa significativa riduzione della duration, il rendimento del fondo rimane al 7,1% in euro, ovvero un rendimento nettamente superiore a quello dei fondi monetari in euro, che attualmente rendono circa il 2,1%. Questo conferma che un posizionamento short può ridurre la sensibilità al mercato, senza però rinunciare alla remunerazione del rischio di credito.

Fonti: IVO Capital Partners, Bloomberg, JP Morgan. Tutti i dati finanziari sono aggiornati al 01/12/2025.

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